一场持续四年的纾困，最终出现以扮演纾困角色的国企“白骑士”站上被告席。
元股证券广州市中级人民法院一审判令，让深圳市属国企特区建设发展集团联合华南国际，向深基华智私募股权投资基金支付21.11亿元股权收购价款。特区建发此前对外披露了这一判决。而就在此前不久，华夏银行深圳分行已就15.13亿元金融借款合同纠纷将其告上法庭。
21亿元兜底赔付、15亿元银行代偿，两笔合计超过36亿元的诉讼，指向同一个源头，也就是特区建发四年前对华南城的那场百亿纾困。
四年过去，华南城未走出困局，反倒把牵头纾困的特区建发拖下水。
给华南城的兜底
华南城曾是国内知名的商贸物流开发商，在深圳、南宁、西安等地拥有大型产业园区项目。2021年末受房地产行业深度调整、境外债务集中到期等多重因素冲击，华南城流动性危机全面爆发。截至2024年底，华南城总负债高达609.44亿港元，归属母公司净利润亏损89.86亿港元。
2024年4月，华南城未能偿付花旗国际作为信托人的一笔约2.89亿美元优先票据，欠款约3.06亿美元。2025年1月，花旗国际向香港高等法院提出清盘呈请。经过三次聆讯延期，华南城始终未能与债权人达成重组协议。2025年8月11日，香港高等法院正式颁令华南城清盘，使其成为继中国恒大之后被清盘的又一家大型房企。
这其中深圳市为了挽救华南城，以特区建发为首进行纾困。2022年5月，特区建发以19.095亿港元认购华南城33.5亿股新股，取得29.28%股权成为单一最大股东。
此后特区建发持续输血。12.57亿元接盘物业公司50%股权，50亿元收购西安华南城69.35%股权。其间推动五笔美元债展期，协助签署60亿港元银团贷款，2023年4月引入中国信达作为核心出资人，将纾困基金从50亿元扩容至110亿元。
在此期间特区建发签了一份“差额补足及回购”协议，承诺若基金投资期满后中国信达无法实现全额退出，特区建发与华南国际需无条件按约定价格收购对应股权。
两年投资期满，华南城不仅未能脱困，反而于2025年8月被香港高等法院颁令清盘。截至2024年底，华南城总负债高达609.44亿港元，现金及现金等价物仅约4114万港元。这也使得特区建发不仅连年亏损，2023年至2025年累计亏损83.6亿元，如今还要面对36亿元诉讼和花旗国际索赔不少于14.07亿美元的跨境追偿。
国资纾困，也难
华南城不是孤例。深圳国资在过去几年为多家大型民企进行过纾困。
万科是其中最典型的案例。作为万科第一大股东，深铁集团已累计向万科提供的股东借款已达335.2亿元（截至今年一季度）。而且这种持续输血+财务并表，也让深铁集团自身也因万科业绩出现暴雷。
还有此前因恒大拖累而连续亏损的广田集团，则走的是另一条路。2023年12月，深圳中院裁定其重整计划执行完毕，特区建工集团成为第一大股东。广田成功“摘星脱帽”，经营有序恢复。但至今仍然处于亏损状态，复苏之路依然漫长。
节能铁汉（原铁汉生态）的处境更为艰难。这家公司已连亏四年，总亏损额近53亿元。2025年前三季度营收仅6.06亿元，同比下降37.09%，资产负债率高达91.21%。深圳国资和央企中节能先后出手，但至今未能扭转颓势。
这几家是比较有代表性的纾困，也能直接看出深圳国资对民企的救助，可以说是避免了上市公司的直接死亡。
国资输血民企的矛盾
这种国资给民企输血纾困的模式，在成功的案例里被人称赞，比如深圳国资入主荣耀。但在亏损的案例里就一直被拷问国有资产为民间兜底是否合适。
本身所有制使得出现国企民企之分，这点就不展开讨论。在亏损案例比如华南城案例里，国资就未能避免无限填窟窿的情况，也是侧面反映缺乏有效的止损机制。
这也在国资的公共职能和市场逻辑之间产生了冲突。国企被赋予“稳企业、防风险”的政策使命，国企按照要求以超越商业回报的逻辑行事。但当国企作为平台引入市场化资金时，又必须遵循投资回报、风险定价的市场规则。
这就出现了特区建发还要为华南城进行兜底赔付的现象，虽然兜底赔付的是基金，但基金是受华南城整体影响，这也包括了华南城过往的债务拖累。间接而言特区建发也是用了自己的资金为华南城过往的债兜底。
在正常商业逻辑中，已出现流动性危机的企业的融资成本应充分反映违约风险。但牵头纾困的国企是用自己的国资背景为背书让市场化资金入场，这很多并非基于企业的实际信用状况，而是基于对国资兜底能力的信任。这也导致国资平台承担了本应由市场分散和消化的风险。
如果把“纾困”看作“风险投资”
其实笔者认为把深圳国企帮助民企“纾困”这件事，看作是国企对问题民企的“风险投资”，也未尝不可。
元股证券:ygzq.hk国资需要避免的是被纾困的民企变成债务无底洞，不停地投入最后沉没掉了。但国资在纾困之前，肯定是作过测算，也作过扭转周期的预估。
如果看作是国企用相对低的成本、相对更好的信用进行负债融资，投入亏损的民企，用民企资产置换负债的方式，来拉长亏损的风险周期，最终对冲这个亏损的情况。
这样也可以把这看作“风险投资”，只是传统的风投是投资初创企业，国资纾困式的风投式投资亏损企业。在投资界也能称之为turn around式的投资，等到企业扛过经济周期，再buy out向市场卖出国资控股权，亦能获得可观回报又能稳住一方产业。
其实这几年被神话的合肥国资也是这么操作的，只不过大家都看到投的最成功的那几个大项目，没看到也有失败亏损的项目。
对民企的纾困是必要的股票配资栏目，关键还是要看怎么纾。政策性纾困目标应当通过财政补贴、税收优惠、政策性金融等透明方式实现，而非通过国资平台签署隐性兜底协议。如果政府认为某家企业具有系统性重要性，也应当明确其救助的财政属性，亦需要有系统性风控和有经验的团队。
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